Zelfs in een bloeiende beursmarkt zijn er aandelen die het steevast slechter doen dan de rest. Onderzoek van de Columbia Business School, de Universiteit van Kiel en de Universiteit van Amsterdam wijst nu uit dat dit vaak gaat om bedrijven waarvan de aandelen moeilijk te lenen zijn voor short-sellers. Deze ‘hard-to-borrow’ aandelen presteren jaarlijks gemiddeld 81,4 procent slechter dan de bredere markt, zo blijkt uit een analyse over een periode van vijftien jaar.
De studie, getiteld ‘Inefficiencies in the Securities Lending Market’, legt de vinger op een opvallende onbalans. Wanneer het moeilijk is om aandelen te lenen om ze vervolgens short te verkopen, wordt de natuurlijke evenwicht tussen kopers en verkopers verstoord. Dit leidt tot een aanzienlijke overwaardering van die specifieke aandelen. Mark Hulbert van MarketWatch, die de studie onder de aandacht brengt, merkt op dat de bevindingen zo opmerkelijk zijn dat ze bijna te mooi lijken om waar te zijn.
Short-sellers als prijszetters
Het principe achter short-selling is eenvoudig: een belegger leent aandelen, verkoopt ze in de hoop dat de prijs daalt, en koopt ze later goedkoper terug om ze terug te geven aan de uitlener. Het verschil is de winst. Dit mechanisme is cruciaal voor een efficiënte prijsvorming op de markt, omdat short-sellers vaak overwaardering aan het licht brengen. Als het echter duur of moeilijk is om aandelen te lenen, kunnen short-sellers hun werk niet doen, waardoor overgewaardeerde aandelen langer op een onrealistisch hoog niveau blijven.
De onderzoekers hebben een hypothetische portefeuille samengesteld met Amerikaanse aandelen die tussen 2010 en juni 2025 leenkosten hadden van meer dan 50 procent. Deze portefeuille leverde een negatieve alfa op van 81,4 procent op jaarbasis. Dat betekent dat deze aandelen jaar na jaar drastisch minder goed presteerden dan de algemene markt. Een negatieve alfa van vijftien procentpunten over slechts acht maanden, zoals Hulbert eerder al vaststelde bij een lijst van 22 van zulke aandelen, is al zeer opmerkelijk. Wij zien hierin een duidelijk signaal dat de markt in deze gevallen niet efficiënt werkt.
Wat betekent dit voor beleggers?
Hoewel de studie aantoont dat short-sellers met extreem hoge leenkosten uiteindelijk geen winst boeken door de hoge kosten, is de belangrijkste les voor de gemiddelde belegger om deze aandelen te mijden. Of, als je ze al in bezit hebt, ze zo snel mogelijk te verkopen. Er zijn momenteel slechts drie aandelen in de Russell 3000-index met leenkosten van meer dan 50 procent: Livewire Group (LVWR), GD Culture Group (GDC) en Swarmer (SWMR).
De studie suggereert dat het beste resultaat wordt behaald door te focussen op aandelen met leenkosten tussen de 10 en 50 procent op jaarbasis. Hulbert stelde op basis hiervan een lijst samen van negentien aandelen met een marktkapitalisatie boven de 100 miljoen dollar (ongeveer 93 miljoen euro) die in deze categorie vallen. Namen als EverCommerce Inc (EVCM), Wheels Up Experience Inc (UP) en Critical Metals Corp (CRML) staan op die lijst. Wij zouden hier zeker niet blindelings instappen, maar de informatie kan beleggers helpen om potentiële onderpresteerders te identificeren en zo hun portefeuille te beschermen. Het is een herinnering dat zelfs in een bullmarkt niet elk aandeel een winnaar is.